影视行业调整期至今已长达三年。

疫情受阻、资本撤离、监管趋严、行业内卷，近年来影视行业的发展差强人意。从资本层面的角度看，一级市场上，影视公司上市日趋艰难，据wind数据披露，A股自2018年以来便再无影视公司上市，港股2018年以来也仅有6家影视公司上市；二级市场方面，文化传媒指数持续走低，相关概念股股价也频频下滑。

但2021年以来，随着经济周期的复苏，多数行业都迎来了高景气周期，受压制已久的影视行业也初显复苏状态。年初稻草熊娱乐顺利登陆港股资本市场，紧接着，柠萌影业、风华秋实等一大波影视公司也纷纷赴港上市。柠萌影业等新兴头部影视企业率先复苏，影视行业“破冰”伊始。

最大客户拥有“三重身份”，超六成收益来自腾讯等网络视频平台版权营收

柠萌影业成立于2014年，自成立以来便致力于进行剧集的投资、发行、宣传、衍生授权等全产业链运营，是一家基于版权IP储备，专注于创作优质剧集的内容生产公司。

Wind数据显示，2018-2021年上半年柠萌影业分别实现营业收入16.09亿元、17.94亿元、14.27亿元、5.66亿元，同期分别实现净利润2.14亿元、8295.10万元、5013.00万元、8348.70万元。根据弗若斯特沙利文的资料，2020年 ，柠萌影业的营业收入在所有中国剧集公司中第四名。

招股书显示，自成立以来柠萌影业共制作及发行了13部剧集，其中11部为其担任领衔/独家投资人及执行制片人的版权剧。根据弗若斯特沙利文报告，2018至2020年间柠萌影业共播映《小欢喜》、《三十而已》等7部剧集，其中5部属于精品，精品率高达71.4%。这些剧集在为柠萌影业带来热度与口碑的同时，也为其创造了源源不断的收益。据招股书披露，2018-2021年上半年，柠萌影业来自版权剧的收入分别为14.60亿元、16.33亿元、12.07亿元、4.33亿元，占同期营业收入的比例分别为90.9%、91.0%、84.7%、76.5%，尽管是其主要收入来源，但收入占比却在逐年降低。

图片来源：招股书

在中国，视频内容的变现方式包括三种，具体为内容授权、内容营销、内容订阅，其中内容授权是指向电视台、网络视频平台及发行商授出视频内容的播映权，并相应地取得许可费。柠萌影业的业务模式便是基于内容授权。

招股书显示，柠萌影业的版权剧授权主要出售给网络视频平台，2018-2021年上半年柠萌影业来自网络视频平台的版权剧收入分别为9.56亿元、12.57亿元、8.97亿元、2.87亿元，占其全部版权剧收入的比例分别为65.5%、77.0%、62.8%、66.3%。值得注意的是，这里的网络视频平台主要是指腾讯视频，招股书显示，2018-2021年上半年柠萌影业来自腾讯的收入分别为9.77亿元、7990万元、4.67亿元、4080万元，分别占同期总营收的60.8%、4.5%、32.7%、7.2%，其中报告期内柠萌影业来自腾讯的版权收入累计14.20亿元，占其全部版权收入的45.67%。腾讯不仅是柠萌影业2018年和2020年的第一大客户，同时也是其最大的版权购买方。

图片来源：招股书

据招股书披露，腾讯还是柠萌影业最大的机构股东。截至目前腾讯持有柠萌影业19.78%的股份，较辅导上市阶段的18.97%的持股比例上升0.81个百分点。但值得注意的是，据天眼查数据，在柠萌影业向港交所递表前夕（即9月26日），腾讯等9名股东对柠萌影业进行股权出质，其中由腾讯作为出质人出质的股权数额为6830.208万股，质权人为由柠萌影业全资控股的上海柠合文化传媒有限公司。

此外，由于腾讯本身也从事剧集制作，所以在作为最大客户、最大机构股东的同时，腾讯也是柠萌影业的潜在竞争对手。

行业整治规范下，柠萌影业还能获取巨额版权收益吗？

据弗若斯特沙利文资料，柠萌影业的剧集播映权的授权费定价高于行业平均水平。

但柠萌影业却在招股书中坦言，在面对腾讯等行业领先的网络视频平台及主要电视台等发行渠道进行剧集版权费用等的磋商时，议价能力有限。

图片来源：招股书

厘定剧集的授权费并无量化公式，主要取决于相关方之间的公平磋商。一般在厘定版权剧的授权费时，会考虑投资总额、题材、发行渠道（电视台或网络视频平台）、播映时间表（首次发行或随后发行及播映时段）、现行市价、目标观众群、预期受欢迎程度、剧集的排名及目标利润率等。

此前天价片酬、超长剧集屡见不鲜，投资总额和授权费也因此水涨船高近乎天价。但2021年以来国家广电总局先后发文对演员片酬和剧集最大集数及时长进行整治规范，要求每部剧全部演员片酬不超过制作总成本的40%，且每部剧最大集数不超过40集。演员片酬管制和剧集总数下滑必然会降低投资总额，那么在投资总额降低后，柠萌影业还能拿到相较此前的天价授权费维持业绩吗？

中国金融智库特邀研究员余丰慧对财经网表示，“新规的影响还是比较直接的，天价片酬和剧集较长主要起扩大成本、扩大总投资额的作用，预算较大对投资人的资本需求就比较多，中间盈利空间也就大，对其进行规范后，利润空间会小很多，版权也不可能像过去那样定价。”

另外，据招股书披露，柠萌影业的主要版权收入来自腾讯视频等网络视频平台，但据证券日报报道，日前爱奇艺、优酷、腾讯视频等长视频平台已先后取消超前点播。腾讯视频等长视频平台长期亏损备受诟病，取消超前点播后业绩或将倍加艰难，据财经网了解，其长期亏损的主要原因便是巨额版权购入，那么在取消超前点播后，腾讯视频等长视频平台是否会因此压低柠萌影业等剧集制作方的版权定价？

中国青年剧作家、导演向凯认为，剧集制作方对长视频平台的版权议价权非常被动，中国的版权费用支出在全球都处于较高水平，其主要原因便是版权炒作，一些价值与内容完全不符的低质作品也因虚增流量而获取较高的授权费用，超前点播的取消对垃圾版权或流量版权的定价会有影响，但对优质内容的影响不会太大。

除此之外，财经网还注意到柠萌影业赖以生存的内容授权市场未来几年的市场增速或将有所下滑。弗若斯特沙利文报告显示，2016-2020年中国内容授权市场年复合增长率为14.6%，但预估2020-2025年内容授权年复合增长率为8.9%。在此情况下，开拓新的业务模式、寻找第二增长曲线便成为柠萌影业下一阶段亟需解决的问题。

新兴影视企业赴港上市带动资本回暖，互联网跨越式发展下老牌影视公司迎转型挑战

早在疫情之前，影视行业便因政策调整进入漫长的行业大洗牌时期，而疫情的出现无疑加速了这一进程。

据IT桔子数据，2017年至2020年“文娱传媒”词条下新增企业数量分别为1327家、924家561家、358家，2021年以来仅新增37家文娱传媒相关企业，不足2017年新增企业数量的3%。在各期新增的文娱传媒企业中，有融资需求的企业数量分别有1274家、914家、531家、318家、24家，占同期新增企业总数的比例分别为96.01%、98.92%、94.65%、88.83%、64.86%。由此可以看出，绝大多数新成立的文娱传媒企业有融资方面的需求。

但文娱传媒企业投融资情况能满足大多数企业的融资需求吗？显然不能。IT桔子数据显示，2017年至2020年文娱传媒行业分别发生125起、84起、34起、24起投融资事件，融资总额分别为206.87亿元、181.51亿元、27.14亿元、32.28亿元，2021年以来文娱传媒行业共发生16起投融资事件，累计融资25.22亿元。由此可见，自2018年起，无论是投融资事件数还是融资总额均呈现下滑状态，影视企业融资出现较大缺口。

图片来源：IT桔子

另外据wind数据，近年来影视行业企业在资本市场上也不被看好。Wind数据显示，截至目前，A股“影视”概念股板块仅有28家上市公司，2018年后再无影视企业上市；影视企业在港股的市场表现略好于A股，港股目前“电影与娱乐”行业共有37家上市公司，其中猫眼娱乐、羚邦集团、新石文化、煜盛文化、华夏时听教育、稻草熊娱乐等6家企业于2018年后上市。

但2021年以来，影视行业在资本市场上持续低迷的状态似乎已悄然发生转变。先是年初稻草熊娱乐在港股顺利上，紧接着德盈控股国际、壹九传媒、网易云音乐、新传企划、华视集团、恺兴文化、望尘科技、风华秋实、柠萌影业等9影视公司也纷纷赴港，开启上市进程。

财经网注意到，在今年向港交所递表的企业中，以在互联网跨越式发展下成长起来的新兴影视企业居多，例如柠萌影业主打版权剧IP矩阵、网易云音乐主打音乐版权许可，影视行业的发展越来越有创意，新的增长点与新的资本也应运而生。

新兴影视公司在资本市场频频发力，而万达电影、华谊兄弟、北京文化等老牌影视公司却频频业绩暴雷。Wind数据显示，在A股28家影视上市公司中，有24家最近三年累计扣非归母净利润亏损，其中万达电影累计亏损99.58亿元、华谊兄弟累计亏损64.85亿元、文投控股累计亏损43.05亿元位列前三，此外最近三年累计亏损超10亿元的还有北京文化、奥飞娱乐、唐德影视、欢瑞世纪等13家影视公司。而在港股37家影视上市公司中，也有32家最近三年了累计扣非归母净利润亏损，其中阿里影业最近三年累计亏损19.87亿元居首位。

除了面临业绩暴雷外，一些老牌影视企业还频出事端。以华谊兄弟为例，今年以来问题频出，信披违规、资产减值、王忠军被限制消费、王忠军与王中磊列为被执行人……据财经网了解，华谊兄弟问题频发与其近年来累计亏损、债台高筑息息相关。Wind数据显示，2018年华谊兄弟首次出现业绩亏损，截至目前已累计亏损64.85亿元，此前在参加《酌见》节目时，王忠军坦言自己曾卖画、卖房、向朋友借钱还债。10月12日晚间，华谊兄弟发布公告称王忠磊计划减持公司股票5558.5万股，减持所得资金主要用于偿还股票质押融资，减持还债。

华谊兄弟频遭滑铁卢除了与影视行业整体变迁外，也与其此前“摊大饼”式的泛娱乐化战略和大规模高溢价并购与演艺明星深度绑定的空壳影视公司息息相关。受业绩亏损影响，华谊兄弟不断收缩业务战线，逐渐向“影视+实景”聚焦。9月29日，华谊兄弟还在投资者互动平台表示，公司还参股了一家声光电虚拟现实技术提供商圣威特，寻找新的业绩可能。

余丰慧对财经网表示，“影视娱乐公司当前遇到的最大挑战就是转型问题，新科技包括移动互联网和大数据、云计算、人工智能发展以后，整个社会环境在改变，影视行业也在改变，这是必然现象。”